金辇投资甘霖:没有又老又胆大的投资者

文|点拾投资朱昂(微信号:dianshi830)导读:橡树资本的霍华德.马克斯曾经说过一句经典的话:“投资界有老投资者,有胆大的投资者,但是没有又老又胆大的投资者。”成功投资的第一要务就是要活下来,这听起来或许很简单,但是做到却很难。
作为“黑马私募”访谈系列的第一篇,我们和金辇投资首席投资官甘霖进行了一场访谈。作为中国资本市场从业年限最长的基金经理之一,甘霖是那种稳健保守的投资者。做投资时间越长,越认可价值投资的有效性。作为曾经的金牛奖基金得主,甘霖是A股价值派投资的代表人物。熊市中成长起来的基金经理我们曾经说过,基金经理的“出身”非常重要,往往决定了其长期投资框架的建立。甘霖是中国资本市场第一代红马甲,之后去英国留学,回国后加入了成立不久的中银基金。从消费品研究员做起,甘霖一步步做到了基金经理。在当初那个年代,市场上的基金经理还非常少,成为基金经理是许多从业人员毕生的梦想。
然而,管理基金产品只是长期投资的第一步。甘霖刚做基金经理,就遇上了2008年的全球金融危机。在A股从成立到今天,2008年是所有年份跌幅最大的一年。在大熊市中开始自己的职业生涯,这让甘霖在今后的投资者非常看重安全边际。
巴菲特说过,投资要先保证不亏钱。我曾经在去年作为《对冲基金怪杰》系列作者杰克.施瓦格在中国三地见面会的独家主持人。当时我问了施瓦格一个最关注的问题:投资中最重要的一点是什么?施瓦格说“不要离开牌桌!”的确,投资中永远有机会,但只要死了,后面再大的机会就和你没有关系了。
作为一名老基金经理,甘霖长期的经验告诉他,投资不是比谁短期跑得快,而是长期活得时间更长久。从历史上看,甘霖的防守能力很强,在熊市中基本上不会有很大的回撤。这种能力也帮助甘霖在之后2015年进入私募后,经历多轮估值依然产品净值创出新高,甚至在2018年大熊市中只有个位数的回撤。价值是买入的唯一标准对于为什么买入一个股票,甘霖唯一的标准就是这个公司是不是被低估了,是否有足够强的安全边际。许多人会谈一个公司的成长爆发性,或者行业未来的催化剂等等。但是甘霖认为,如果一个公司在买入的时候不具备低估的特征,并且没有足够的安全边际,那么行业主题再性感,催化剂再多,他也不会出手。
只有买的便宜,才能安心睡觉。作为全世界最伟大的经济学家,凯恩斯在经历了多次巨幅亏损后,也理解到了“买的便宜”的好处。他发现即使如他这样绝顶聪明的人,都难以预测短期市场的波动。既然你不知道未来市场会向哪个方向波动,那么买的便宜就是最好的策略,至少能够抵御风险。
在经历了A股多次经济和股市周期后,甘霖发现价值投资在A股长期的超额收益率很高。由于个人投资者占比较高,A股的波动率很大,导致经常出现定价错误的现象。所以价值投资者经常能找到合适的机会出手。
相反,如果一个价值投资者找不到低估的个股,那么说明市场往往在偏高的位置。甘霖在2018年的年初,就感觉到难以下手找到适合买入的个股。最后也帮助他在2018年的熊市中,很好的控制了回撤。
作为一名防守能力极强的基金经理,甘霖在熊市和震荡市中表现突出。在其公墓基金任职期间,甘霖2012和2013年,获得了一年期、三年前和五年期的金牛基金奖。如果我们看那几年的市场风格,正是价值风格表现最好的几年。
那么什么样的公司是真正有价值的?甘霖认为一个典型的价值公司需要几个特点:1)基本面要有确定性价值。其中包括增长的确定性,公司行业空间要足够大,增长驱动力明确,才能带来持续的增长。存续的确定性,行业不会被颠覆,公司有足够强的竞争壁垒。以及长期稳定的ROE,而非周期性的;2)价格一定要便宜。对应到对于公司内在价值的计算,包括静态价值和动态价值。通过DCF模型对于远期价值进行现金流折现。
长期看,只有一个公司的估值能站得住,才能带来较好的收益,甚至有戴维斯双击的可能。相反,如果一个公司出现杀估值的情况,那将对投资收益带来巨大的负面影响。深耕消费品研究从甘霖的投资风格上,他比较偏好消费品投资,也长期在消费品上有不错的超额收益。早在十几年前在基金公司做研究员时,甘霖就是研究食品饮料的,对于白酒有很深入的理解。从我们的访谈中也能感受到,由于对白酒理解比较深,甘霖在2017年抓住了白酒的行情。通过长期跟踪白酒行业经销商的数据,以及对于白酒上市公司财报现金流的拆解,甘霖看到了行业整体景气度的提升。
甘霖喜欢消费品还和其价值投资的风格有关。价值投资就是买入具有良好商业模式、质地优质,同时价格低估的企业。从A股各个行业的ROE观察中发现,偏消费类的企业都属于ROE比较高的。而且由于中国消费市场较大,这些企业业绩增长的可持续性比较强。通过长期持有优质的公司,能够持有人带来较好的回报。
过去几年,越来越多细分消费品的龙头企业也开始在A股上市,这让消费品投资专家有了更多的个股选择。甘霖认为其在消费品的能力圈,也能创造更大的超额收益。
从夏普比率看,消费股是过去50年美股最好的行业赛道。消费股创造了较高的收益率,以及较低的波动率。对于私募基金经理来说,消费品也是非常适合做绝对收益的品种。其长期收益率较高,而且向下波动率不大,绝大多数公司以基本面驱动,并且享受长期的渗透率红利。价值投资在A股长期有效甘霖认为,在A股市场许多人对价值投资有误解。价值投资不是买入持有不动,而是不断去寻找被低估的股票。在这个过程中,你的投资目标是找到能持有几年,并且价格低估严重的投资标的。然而,A股的波动性比较大,很多时候这些低估的公司会在较短时间内兑现。这时候你就应该果断卖出,然后再寻找下一个被低估的品种。所以许多人对于价值投资的标签是:低换手率。其实不然,价值投资不是由换手率决定的,而是能找到多少低估的机会。
价值投资在A股长期有效,背后的核心因素是A股市场定价错误的机会比较多。这点也和市场投资者结构,投资者过于看重短期有关。A股市场的资金属性都是比较短,要么是个人投资者自己在做交易,要么是个人投资者把钱给到机构。市场里面真正的长钱并不多,导致长期的机会并不拥挤。从资金性质和投资者结构来看,要完全改变还有一个漫长的过程。甘霖认为,相比海外成熟市场,价值投资在A股的超额收益会更高。
在A股,践行价值投资,放弃能力圈以外的机会,长期积累的收益其实是很客观的。如同巴菲特说的,投资其实很简单,只是没有人愿意慢慢变得富有。

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